文 | 独角兽挖掘机，作者 | 兽姐，编辑 | 角叔

如果不是有人刻意提起，市场或许已经忘了，OTA 赛道中除了携程、飞猪、同程艺龙之外，还有一家美股上市公司叫做 "途牛"。

6 月 9 日盘前，途牛披露了 2023 年一季报，途牛期内营收为 6320 万元，同比增长 52.3%，在其 "6010 万 -6430 万元的净收入，同比增长 45％-55％" 预估内；净亏损收缩至 750 万元，而上一年同期的净亏损为 4170 万元。

(相关资料图)

同一时期内，行业龙头携程也发布了 2023 年一季度财报。数据显示，携程期内的净营收录得 92 亿元，同比大增 124%；净利润达到 34 亿元，同比增幅高达 437%。尽管途牛的经营情况正好转，但与携程同期对比，途牛的业绩就逊色不少。

在疫后出行消费快速回暖的当下，途牛在营收、净亏损方面表现尚算 " 可圈可点 "，但从股价走势来看，资本市场却没有给出积极态度。

财报发出后，途牛美股股价高开低走，当日报收于 1.63 美元，总市值仅为 2 亿美元。而携程一季报发出后的首个交易日，美股股价报收于 36.15 美元，涨幅达到 5.42%，总市值也达到了 240 亿美元。

对于以出境跟团游为主营的途牛而言，尽管 2023 年国内居民出境旅游的消费热情正在快速回暖，但从一季度经营表现来看，其业绩反馈始终处于 " 慢一拍 " 的节奏。

旅游消费走牛了，但途牛的牛还在路上。

01 两大业务此消彼长

从收入构成来看，组成途牛净营收的板块主要分为两大板块：其一是打包旅游业务，包含自助游和组团游；其二是其他业务，包括保险公司服务费、旅行产品和服务的佣金（门票、签证服务费、住宿预订和交通票）、国内外旅游局广告投放等等。

一季度，途牛打包旅游业务收入为 4010 万元，同比增长 179.2%，占总营收的 63%；其他业务收入为 2310 万元，同比下滑 15%，占总营收的 37%。

结合一季度收入占比变化和过去几季财报整体来看，途牛的业务正发生这样两个变化。

其一，尽管途牛此前的主营业务一直都是打包旅游业务，但受疫情影响，过去数个季度以来，途牛的主营业务收入占比一直远低于其他业务收入，到了上一季度，主营业务收入占比也就在 18%，而到了本季度，主营业务收入占比大幅回调至 63%。

其二，从业务增长来看，途牛打包旅游业务、其他业务两大板块并没有呈现出齐头并进的发展态势，而是出现此长彼消的情况。对于任何一家上市公司而言，这种业务情况并不利于公司的远期的发展。

我们重点来看主营打包旅游业务近年来的变化。途牛2019 年（疫前）全年营收为 22.8 亿元，其中，打包旅游收入为 18.9 亿元，占比 83%；其他业务收入为 3.9 亿元，占比 17%。此外，在打包旅游业务中，出境游产品交易额占比一直超过六成。

由于打包旅游一直是途牛的优势业务，这也成为这家在线旅游企业区别于携程、美团、飞猪等一些 OTA 头部企业的差异化存在。

但受 2020 年至 2022 年持续三年疫情的影响，一方面，途牛与其他 OTA 企业境遇相同，公司营收、利润同样也遭遇到重创；另一方面，反映在途牛本身的收入结构上，本该占据主营地位的打包旅游业务出现快速萎缩，这也使得其他业务收入远超前者。

行业分析人士认为，打包旅游周期性较长、客单价较高，且复购率相对很低，想要吸引更多消费者，最直接有效的方式就是加大营销投入。

" 但眼下整个市场都在推行降本增效，途牛也不是例外，因此你会看到，途牛一季度运营费用也同比下降了 18.6%"，该人士补充：" 对比专注于机 + 酒业务的携程，由于没有太大成本负担，因此出行市场全面放开后，携程的经营提振也直接从业绩上体现。"

02 侵入携程腹地无果

尽管打包旅游一直是途牛的根基业务，但从服务角度来看，打包旅游需要企业建立从供应商、到销售、再到服务落地的 " 全链条 " 能力，这也意味着，想要主营这项业务，需要企业持续投入不菲资金资源才能运转。

经过多年的运营，途牛的打包旅游业务也拥有金牌导游、金牌地接、牛人专线、精品小团等多重经验，但三年疫情使得打包旅游业务停摆，不仅让这些能力没有 " 用武之地 "，同时这个周期也足以让单一业务模式的企业陷入生死边缘。

事实上，途牛并不是没有意识到单一模式所带来的经营风险，因此，途牛在 2016 年就表示将会在打包旅游业务之外，尝试去拓宽更多新的业务模式。

同年内，途牛发布了机票酒店战略，全面进军在线机票、酒店等预订市场，此举也被市场视为入侵携程腹地的动作。

为了推动新业务的冷启动，途牛将大笔营销费用投入到市场推广当中，一方面与《非诚勿扰》《中国好声音》等不少知名综艺 IP 达成合作，还签下了周杰伦等代言。这使得途牛当年的净亏损由上年的 14.7 亿元陡增至 24.2 亿元。

尽管途牛发力在线机票酒店预订，但收效甚微。按照当时的行业背景，这一领域基本被携程、去哪儿瓜分。时至今日，机票酒店业务领域也是携程、飞猪、美团的天下，途牛基本排不上位置。

长期过度依赖打包旅游业务，也是途牛抗风险能力较弱的根本原因。疫情来临后，途牛屡屡挣扎在生死边缘：2020 年 5 月、2022 年 4 月，因分别在两个时段连续 30 个交易日股价低于监管要求的 1.00 美元，途牛曾两次收到退市警告。

为了积极自救，公司副总裁齐春光曾在今年 3 月举办的 "2023 旅业发展高峰论坛 " 上透露，途牛是从 2020 年年初开始进行直播尝试，截至目前已拥有 60 多个直播间，仅抖音上就有 40 多个。2023 年，途牛的目标就是 100 个旅游账号、带出 100 条百万级优质旅游产品。

按照途牛自己的预估，2023 年二季度，公司净收入有望达到 8870 万 -9240 万元，同比增长 140％至 150％，但途牛是否真的能迎来自己的曙光，可能很大程度要看被公司寄予厚望的抖音运营表现。

03 押宝出境游？

除了经营情况堪忧之外，途牛还面临着一个缠身多年的老问题：就途牛的商业模式来讲，其 " 打包旅游 " 的资本故事是否真的讲得通。

国内市场方面，根据文化和旅游部发布了 2023 年一季度国内旅游数据情况：2023 年一季度，国内旅游总人次 12.16 亿，比上年同期增加 3.86 亿，同比增长 46.5%。国内旅游总花费 1.30 万亿元，比上年增加 0.53 万亿元，增长 69.5%。

从数据来看，无论是与宏观局面进行对比，还是与同赛道中的携程进行对比，途牛2023 年一季度的 " 回魂 " 并没有那么乐观。

国际市场方面，今年 5 月，联合国世界旅游组织（UNWTO）发布《2023 年全球旅游业晴雨表》并做出预计，2023 年，全球的国际游客抵达人数可能恢复到疫情前水平 80％-95％，即有可能达到 12 亿人次以上。

这种预期让 OTA 平台兴奋不已，携程自然不会错失这个机会。今年 1 月，携程携手泰国国家旅游局开设首场海外直播，累计吸引超千万观看热度，GMV 累计突破 4000 万元；2 月，平台推出 "318 全球旅行划算节 "，产品覆盖百余个境内外旅行热门目的地。

途牛同样也将目光放在海外市场。公司 CEO 于敦德此前曾表示，随着国内和出境旅游市场逐步重新开放，被压抑的旅行需求的释放将进一步支持该行业的反弹，"途牛正有计划地筹备出境游产品，迎接期盼已久的曙光。"

于敦德说出此番话其实也并不难理解。

一方面，此前途牛出境游产品在公司主营业务中的占比一直超过六成；另一方面，根据官方消息，今年 1 月 8 日 " 乙类乙管 " 实施当天，出境游产品预订量环比 1 月 7 日增长 365%；2 月出境游产品预订量环比 1 月增长近 2 倍，出境游出游人数环比 1 月增长 160%。

对于途牛来说，开源和节流同等重要，其积累多年的出境游服务能力，或将随着市场需求的快速释放重新得以验证。但必须要强调的是，以出境游为代表的打包旅游业务受外部影响较大，想要形成更强的经营韧性，途牛还是要主动寻找新的增长空间，强化自身竞争力。

" 短期改变业务构成对于任何一家公司都不容易，就目前而言，途牛要做的可能只有一个事情，就是将主营的打包旅游业务进一步做大 "，上述行业分析人士表示：" 一来这也保证了途牛的主营收入，二来也是一种时间换空间的方式，为未来试水其他业务留些空间。"